... a opět efektivní trhy podle P. Kouhouta. Omámení a podvod na trhu.
P. Kohout si nedá říct a opět se pustil do efektivních trhů. Už jednou jsem se zde pokusil vysvětlit, že dřívější poznámky P. Kohouta s hypotézou efektivních trhů nemají co dělat. Na jeho poslední pokus reagoval J. Borovička (zde) a dal si chvályhodnou práci velmi podrobně vysvětlit omyly P. Kohouta.
J. Borovička správně poznamenává, že pokud se bavíme o testovatelnosti hypotézy efektivních trhů, tak nutno brát v potaz tzv. problém spojených hypotéz. Tedy, že bohužel lze testovat hypotézu efektivních trhů pouze tak, že současně testujeme i jinou hypotézu (zpravidla týkající se investičního rozhodnutí hráčů na trhu). Výsledky takových testů jsou pak společnou výpovědí o obou hypotézách a nelze mnohdy přesně říci, o které z nich více a či méně.
Článek J. Borovičky je dobrý mj. proto, že poukazuje na ekonomickou notorietu, která je v Česku v podobných diskusích téměř neznámá a dělá to srozumitelným způsobem, který může dobře posloužit i jako stručný (česky psaný) úvod do problému efektivních trhů. Samotnému článku J. Borovičky vytýkám dvě věci. Za prvé, předběhl mně a hodil do koše co jsem měl nějakou dobu rozepsané. Za druhé, napsal to lépe.
Takže jen pár poznámek na doplnění.
1/ Kolem hypotézy efektivních trhů panuje hromada zmatků (nejen v Česku) a ne-ekonomy (zpravidla právníky) je různě vykládána. Zmatení významů pak dopřává různým lidem slastné okamžiky vítězství na slavným intelektuálním konstruktem do chvíle než zjistí, že zpravidla vítězí jen nad svým vlastním dojmem. Jen poznamenávám, že článek P. Kohouta s takovým „dojmovým" vítězstvím nemá co dělat. Jím uváděné argumenty nedokládají nic, ať bychom si definovali hypotézu efektivních trhů jakkoliv.
2/ Ekonomové si za zmatky kolem problému spojených hypotéz mohou do značné míry sami. Problémy s interpretací hypotézy efektivních trhů pak nepomáhají nikomu.
Na vině je pravděpodobně úvodní omámení ekonomů (a následně právníků) z něčeho tak bezvadného jako je ona hypotéza. Nejlépe to dokládá celkem známý výrok M. Jensena z jeho článku „Some Anomalous Evidence Regarding Market Efficiency": „Domnívám se, že žádná jiná ekonomická teze, není podpořena tak pevnými důkazy, jako hypotéza efektivních trhů. Tato hypotéza byla testována, a až na malé výjimky, shledána v souladu s daty z různých trhů .....". Nutno doplnit, že M. Jensen byl vlivný ekonom, který psal články s ještě slavnějším E. Famou (pro mnohé vynálezcem hypotézy). Pravda je, že o stránku dál ve stejném článku M. Jensen poznamenává, že „ve většině případů, naše testy tržní efektivnosti jsou testy společných hypotéz ....".
Pokud uvážíte, že hypotézu efektivních trhů samu o sobě skutečně (zatím) nelze testovat, je citované vyjádření velmi neopatrné (snad i nekorektní) a nic na tom nemění, že dále uvádí věc na pravou míru druhým citovaným výrokem. Podobných a horších případů lze nalézt bezpočet.
Věc je ta, že pokud se ekonomové tvářili jako, že věc je testem potvrzená - dokázaná, tak se nemohou divit, když jim někdo (typicky behaviorální ekonomové) jiným testem jejich věc vyvrátí (i když obojí je v případě hypotézy efektivních trhů bez dalšího nekorektní).
3/ V právu se často problém spojených hypotéz zanedbává a obecně se argumentuje hypotézou efektivních trhů i v těch případech kde vůbec nejde pouze o to zda „ceny finančních instrumentů v každém čase plně odráží veškeré dostupné informace" (viz původní článek E. Famy), ale rovněž i o to zda cena je jaksi správná - férová (o čemž hypotéze efektivních trhů sama o sobě nic neříká).
Nicméně dobrým příkladem prolnutí ekonomické a právní teorie je americká právní doktrína nazývaná „podvod na trhu" (fraud on the market), která se obecně odvozuje od hypotézy efektivních trhů. Na základě doktríny (od Basic v. Levinson) investoři v USA ve sporech o náhradu škody nemusí prokazovat, že skutečně četli nebo se spoléhali na falešné (nepravdivé, nepřesné, zavádějící) vyjádření škůdce, které ovlivnilo trh s cennými papíry. Místo toho se předpokládá, že trh v sobě zahrnuje reakci ostatních investorů na nepravdivé vyjádření škůdce.
Spolehnutí se na určitou falešnou informaci je způsob jakým bývá zpravidla založena kauzalita mezi zveřejněním falešné informace a utrpěnou škodou. Vyloučením faktoru „spoléhání" s odkazem na hypotézu efektivních trhů, dochází k nahrazení (složitě přezkoumatelné) kauzality právní kauzalitou ekonomickou. Nic tím není řečeno ani o racionalitě poškozených ani o správné či špatné ceně. Je to jen bezpohlavní kauzalita.
V Česku se prakticky nikdo nesoudí ve sporech z falešných informací na kapitálovém trhu, mimo jiné právě proto, že dokázat kauzalitu v takových sporech bude velmi náročné. Když se nikdo nesoudí, není ani dost silná páka na emitenty a informační trh není dost transparentní. Dost možná by podobný koncept českým kapitálovým trhům pomohl.
J. Borovička správně poznamenává, že pokud se bavíme o testovatelnosti hypotézy efektivních trhů, tak nutno brát v potaz tzv. problém spojených hypotéz. Tedy, že bohužel lze testovat hypotézu efektivních trhů pouze tak, že současně testujeme i jinou hypotézu (zpravidla týkající se investičního rozhodnutí hráčů na trhu). Výsledky takových testů jsou pak společnou výpovědí o obou hypotézách a nelze mnohdy přesně říci, o které z nich více a či méně.
Článek J. Borovičky je dobrý mj. proto, že poukazuje na ekonomickou notorietu, která je v Česku v podobných diskusích téměř neznámá a dělá to srozumitelným způsobem, který může dobře posloužit i jako stručný (česky psaný) úvod do problému efektivních trhů. Samotnému článku J. Borovičky vytýkám dvě věci. Za prvé, předběhl mně a hodil do koše co jsem měl nějakou dobu rozepsané. Za druhé, napsal to lépe.
Takže jen pár poznámek na doplnění.
1/ Kolem hypotézy efektivních trhů panuje hromada zmatků (nejen v Česku) a ne-ekonomy (zpravidla právníky) je různě vykládána. Zmatení významů pak dopřává různým lidem slastné okamžiky vítězství na slavným intelektuálním konstruktem do chvíle než zjistí, že zpravidla vítězí jen nad svým vlastním dojmem. Jen poznamenávám, že článek P. Kohouta s takovým „dojmovým" vítězstvím nemá co dělat. Jím uváděné argumenty nedokládají nic, ať bychom si definovali hypotézu efektivních trhů jakkoliv.
2/ Ekonomové si za zmatky kolem problému spojených hypotéz mohou do značné míry sami. Problémy s interpretací hypotézy efektivních trhů pak nepomáhají nikomu.
Na vině je pravděpodobně úvodní omámení ekonomů (a následně právníků) z něčeho tak bezvadného jako je ona hypotéza. Nejlépe to dokládá celkem známý výrok M. Jensena z jeho článku „Some Anomalous Evidence Regarding Market Efficiency": „Domnívám se, že žádná jiná ekonomická teze, není podpořena tak pevnými důkazy, jako hypotéza efektivních trhů. Tato hypotéza byla testována, a až na malé výjimky, shledána v souladu s daty z různých trhů .....". Nutno doplnit, že M. Jensen byl vlivný ekonom, který psal články s ještě slavnějším E. Famou (pro mnohé vynálezcem hypotézy). Pravda je, že o stránku dál ve stejném článku M. Jensen poznamenává, že „ve většině případů, naše testy tržní efektivnosti jsou testy společných hypotéz ....".
Pokud uvážíte, že hypotézu efektivních trhů samu o sobě skutečně (zatím) nelze testovat, je citované vyjádření velmi neopatrné (snad i nekorektní) a nic na tom nemění, že dále uvádí věc na pravou míru druhým citovaným výrokem. Podobných a horších případů lze nalézt bezpočet.
Věc je ta, že pokud se ekonomové tvářili jako, že věc je testem potvrzená - dokázaná, tak se nemohou divit, když jim někdo (typicky behaviorální ekonomové) jiným testem jejich věc vyvrátí (i když obojí je v případě hypotézy efektivních trhů bez dalšího nekorektní).
3/ V právu se často problém spojených hypotéz zanedbává a obecně se argumentuje hypotézou efektivních trhů i v těch případech kde vůbec nejde pouze o to zda „ceny finančních instrumentů v každém čase plně odráží veškeré dostupné informace" (viz původní článek E. Famy), ale rovněž i o to zda cena je jaksi správná - férová (o čemž hypotéze efektivních trhů sama o sobě nic neříká).
Nicméně dobrým příkladem prolnutí ekonomické a právní teorie je americká právní doktrína nazývaná „podvod na trhu" (fraud on the market), která se obecně odvozuje od hypotézy efektivních trhů. Na základě doktríny (od Basic v. Levinson) investoři v USA ve sporech o náhradu škody nemusí prokazovat, že skutečně četli nebo se spoléhali na falešné (nepravdivé, nepřesné, zavádějící) vyjádření škůdce, které ovlivnilo trh s cennými papíry. Místo toho se předpokládá, že trh v sobě zahrnuje reakci ostatních investorů na nepravdivé vyjádření škůdce.
Spolehnutí se na určitou falešnou informaci je způsob jakým bývá zpravidla založena kauzalita mezi zveřejněním falešné informace a utrpěnou škodou. Vyloučením faktoru „spoléhání" s odkazem na hypotézu efektivních trhů, dochází k nahrazení (složitě přezkoumatelné) kauzality právní kauzalitou ekonomickou. Nic tím není řečeno ani o racionalitě poškozených ani o správné či špatné ceně. Je to jen bezpohlavní kauzalita.
V Česku se prakticky nikdo nesoudí ve sporech z falešných informací na kapitálovém trhu, mimo jiné právě proto, že dokázat kauzalitu v takových sporech bude velmi náročné. Když se nikdo nesoudí, není ani dost silná páka na emitenty a informační trh není dost transparentní. Dost možná by podobný koncept českým kapitálovým trhům pomohl.